Lähteolukord

Ettevõtte väärtuse leidmisel on peamiseks informatsiooni allikaks viimaste aastate majandusaasta aruanded koos nende juurde kuuluvate lisadega. Mida suurem on ettevõte, seda rohkem on lisasid ning seda parema ülevaate on ettevõtte käekäigust võimalik saada. Lihtsuse huvides keskendume hetkel bilansile ja kasumiaruandele. Need aruanded annavad väärtuse hindamiseks kriitilise hulga informatsiooni, mille alusel saab konkreetse äritegevuse väärtust hinnata.

Lisaks aruannetele on väärtuse leidmiseks vaja valida ka sobivad meetodid, misjärel on ettevõtte õiglase väärtuste välja arvutamiseks kõik eeldused olemas. Paraku sõltub saadav tulemus tihti sellest, kes hindamismudeleid kasutab. Siinkohal kehtib reegel, et ettevõtte potentsiaalne ostja saab tihtipeale väiksema numbri, kui müüdava ettevõtte omanik, olgugi, et mõlemad võtavad aluseks samad aruanded ja valemid.

Kuidas selline erinev tulemus saadakse, vaatame lähemalt kahe hindamismeetodi näitel: diskonteeritud rahavoogude meetod ja EBITDA kordaja.

Diskonteeritud rahavoogude meetod

Diskonteeritud rahavoogude meetod on praktikas üks enimkasutatud meetod ettevõtte (aga ka muude investeeringute) hindamiseks. Selle meetodiga leitakse ettevõtte väärtus vastavalt sellele, kui võimekas on see ettevõte tulevikus rahavooge tekitama.


Olgugi, et diskonteeritud rahavoogude meetod baseerub üsna täpsel valemil, on selles omajagu ruumi ka subjektiivsusel, milleks on mudeli erinevate sisendandmete tõlgendamine. Peamine tegur, millest antud meetodi puhul erinev ettevõtte väärtus alguse saab, on tulevikuperioodide prognoosimine.

Vaatame lähemalt kahte põhilist tulevikuprognoosi komponenti, milleks on tulevaste perioodide EBITDA ja diskontomäär.

EBITDA prognoosimisel võib lähtuda väga erinevatest printsiipidest: võtta aluseks viimase kahe või viie aasta keskmise, olla tuleviku osas pessimistlikum või optimistlikum. Üldine soovitus on jääda pigem konservatiivseks ning mitte kasutada äärmuslikult kõrget või madalat EBITDA väärtust, kui selle kasutamine pole just põhjendatud.

Prognoositud EBITDA mõjutab ettevõtte väärtust üksjagu. Järgnevalt vaatame näidet, kuidas võib selle ettevõtte väärtus erineda optimistliku ja pessimistliku lähenemise vahel. Alustuseks näiteks oleva ettevõtte viimase viie aasta EBITDA:
Antud ettevõtte viimase viie, kolme ja kahe aasta keskmine EBITDA on vastavalt 130, 139 ja 100 tuhat eurot. Kasutades neid keskmiseid tulevikuprognoosides, saame diskonteeritud rahavoogudeks (kui kõik muud sisendid jäävad samaks) vastavalt 1105, 1184 ja 842 tuhat eurot. Seega on juba ainuüksi viimase kahe ja kolme aasta keskmise kasutamisel lõpptulemuse vahe üle 40%.

Et olla kindlam, milliseid EBITDA väärtuseid prognoosimisel kasutada, tuleb end ettevõtte käekäiguga rohkem kurssi viia. Näiteks kui on oodata stabiilset lähitulevikku, võiks väärtuse arvutamisel aluseks võtta viimase kahe aasta keskmine EBITDA.

Teatavasti pole ainult ajalugu vaadates tulevikku võimalik ennustada, mistõttu kasutab InCorply oma praktikas ettevõtte väärtuse hindamisel konkreetse ettevõtte majandusaasta aruannetele lisaks ka muud sisendinfot, mis võimaldab prognoosi täpsustada. Ettevõtte väärtuse hindamisel kohendavad prognoose (endale meelepärases suunas) ka ettevõtte müüja ja firma potentsiaalne ostja ja nii jõuabki müüja suurema väärtuseni kui potentsiaalne investor.

Diskontomäära fikseerimisel on olukord ehk veelgi keerulisem, sest kasutatava kapitali hind sõltub otseselt konkreetsest ettevõttest (risk ja kasumlikkus) ja sellest, millist kapitali millise hinnaga ettevõtte ostuks kasutatakse.

Võõrkapital on küll enamasti odavam, aga alati ei saa seda kasutada ning kui ka saab, pole selle osakaal kunagi 100%. Oleme InCorplys kokku puutunud nii müüjatega, kelle arvates kapitalil hind puudub, kui ka ostjatega, kellel on see minimaalselt 33% aastas. Ettevõtlus kindlasti ongi riskantne koht, kuhu investeerida, kuid pika ajalooga ning stabiilselt kasumit tootva ettevõtte puhul võiks diskontomäär jääda nende kahe äärmuse vahele.

Diskontomääral on ettevõtte väärtuse leidmisel diskonteeritud rahavoogude meetodi puhul oluline roll. Seda illustreerib allolev sensitiivsusanalüüs, kus on hästi näha, kui palju muudab erinev diskontomäär (ja ka tuleviku kasvumäär) näiteks oleva ettevõtte väärtust, jäädes vahemikku 688 tuhat kuni 1037 tuhat eurot.

EBITDA kordaja

EBITDA kordaja on teiste meetoditega võrreldes küll triviaalne, kuid vaieldamatult lihtsaim meetod ettevõtte väärtuse hindamiseks. Antud lähenemine seisneb selles, et ettevõtte EBITDA korrutatakse läbi mingi numbriga (keskmiselt 5), millele liidetakse varade ja kohustuste vahe. Saadud tulemus ongi ettevõtte väärtus.


EBITDA kordaja meetodi kasutamisel tekib esmalt sama küsimus, mis diskonteeritud rahavoogude mudeli puhul: millist keskmist EBITDA väärtust kasutada. Siin kehtib sama põhimõte, et prognoosimisel võiks pigem jääda konservatiivseks ja mitte langeda äärmustesse, ning arvesse võtta ettevõtte tuleviku väljavaateid.

EBITDA kordaja kasutamisel ettevõtte müüja ja potentsiaalse ostja vaates tuleb arvestatav vahe sagedamini sisse just väikeste ettevõtete puhul. Põhjuseks on fakt, et kui ettevõte vahetab omanikku, muutub kohe ka kulustruktuur. Näide ettevõtte väärtusest EBITDA kordaja alusel:
Antud näites on hinnatava ettevõtte väärtuse leidmisel kasutatud keskmist EBITDA-t ning saadud tulemuseks 1132 tuhat eurot. Kasumiaruande lähemal uurimisel aga selgub, et ettevõtte omanik, kes on tegev ka ettevõtte igapäevatöö juhtimises, endale turutingimustel töötasu ei maksa. Kui ettevõte vahetab omanikku, peab uus omanik palkama ka uue juhi ning tegema seda turutingimustel. Selle tulemusena kahaneb ka ettevõtte EBITDA, mis omakorda mõjutab selle ettevõtte väärtust.

Tegemist on küll lihtsustatud näitega, kus lisanduv juhtimiskulu on meelevaldne. Samuti võib senises kulustruktuuris olla midagi, mille saab ehk hoopis välja arvata. Sellegipoolest kehtib siinkohal soovitus, et numbritesse tuleks alati võimalikult täpselt sisse vaadata ning mõista, mis on nende numbrite taga.

Kokkuvõtteks

Sama hindamismudelit ning lähteandmeid kasutades võivad ettevõtte müüja, selle potentsiaalne ostja ning kolmanda osapoolena ka ettevõtte väärtuse hindaja saada kõik samale ettevõttele erineva väärtuse. Selle tingib eelkõige piiratud informatsiooni ja teadmiste hulk ning suuresti ka info oma kasuks tõlgendamine. See on paljuski paratamatu ning liialt selle põhjustesse laskuda ei maksa. Küll aga oleks hea, kui pooled oma tulemit argumenteerida oskaksid, oleksid ausad ja kokkuleppele jõudmisele orienteeritud.




Kui vajate abi ettevõtte väärtuse hindamisel, andke meile oma soovist teada.